作者：
王麗，濟邦咨詢(xún) 上海一部、綠色低碳事業(yè)部總經(jīng)理助理
邵捷，濟邦咨詢(xún) 高級經(jīng)理
某市政府為了落實(shí)中央、省環(huán)保督察要求和“先行先試”項目推進(jìn)需要，需提前收回兩個(gè)污水處理廠(chǎng)的特許經(jīng)營(yíng)權。該兩個(gè)污水處理廠(chǎng)于2009年1月簽署特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議，由投資人負責項目的投資、建設及運營(yíng)。經(jīng)雙方協(xié)商一致，于2023年12月底簽署特許經(jīng)營(yíng)終止協(xié)議。
濟邦咨詢(xún)作為政府方咨詢(xún)顧問(wèn)，全程參與本項目，歷時(shí)一年多，見(jiàn)證項目從終止意見(jiàn)征詢(xún)到終止協(xié)議簽署的全過(guò)程?；仡^看，本項目談判過(guò)程雖然一波三折，甚至一度陷入僵局，但在雙方良好的合作基礎以及咨詢(xún)機構的專(zhuān)業(yè)支持下，最終得以和平分手，一別兩寬，各生歡喜。投資人拿到資金，著(zhù)手布局企業(yè)可持續發(fā)展業(yè)務(wù)，獲得發(fā)展第二增長(cháng)曲線(xiàn)的資金支持；政府方則盤(pán)活了存量資產(chǎn)，后續通過(guò)統籌安排，提高城區污水管理效率。
近年來(lái)，因為特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議提前終止而導致協(xié)議雙方鬧到不可開(kāi)交，甚至對簿公堂的大有人在。那本項目為何能夠和平分手呢？項目執行過(guò)程中又有哪些重點(diǎn)和難點(diǎn)呢？筆者作為項目參與者，總結了幾點(diǎn)不成熟的經(jīng)驗，和讀著(zhù)分享。希望這些經(jīng)驗能為大家今后參與特許經(jīng)營(yíng)項目，起一些借鑒和參考的價(jià)值。
一、原特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議缺少提前回購的約定
在本項目中，最先遇見(jiàn)的問(wèn)題是原特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中對于政府方提前回購沒(méi)有任何約定，導致雙方需要就此進(jìn)行談判和協(xié)商。
項目組在入場(chǎng)時(shí)首先對原特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議進(jìn)行細化拆解，試圖尋找政府方回購時(shí)能夠遵循的確切條款和依據。但對協(xié)議進(jìn)行研究后，發(fā)現本協(xié)議在終止條款中存在兩個(gè)比較嚴重且具有普遍性的問(wèn)題：即對終止情形約定不明和賠償計量方式與現實(shí)情況不符。以下分別闡述：
第一個(gè)問(wèn)題是沒(méi)有適用的終止條款。在本案例中，由于政府方希望提前收回特許經(jīng)營(yíng)權，而協(xié)議中對該種情況下項目終止的處理方式并未提供明確的操作依據和操作方式，對于項目的賠償和補償也僅在協(xié)議雙方違約的情況下才適用。由于本項目是政府方希望收回特許經(jīng)營(yíng)權，所以不存在社會(huì )資本方違約的情況，但若要認定政府方發(fā)生違約，協(xié)議中又沒(méi)有類(lèi)似條款，僅包含政府方履約能力下降和長(cháng)期拖欠污水處理服務(wù)費等情況，不包括因環(huán)境變化導致政府方須提前終止協(xié)議的情況；
第二個(gè)問(wèn)題是賠償的計量方式難以符合雙方預期。若雙方均認可政府方提前收回特許經(jīng)營(yíng)權適用于政府方的違約情形，采取協(xié)議中提供的賠償補償計量方式，則會(huì )與當前環(huán)境下運營(yíng)情況不符，投資人難以接受。在本案例中違約情況下，賠償的計量公式是基于當年賬面資產(chǎn)凈值，這種計量方式較為普遍，因為當年賬面資產(chǎn)凈值比較好確定。但是在實(shí)際項目中，在經(jīng)過(guò)十多年的特許經(jīng)營(yíng)后，當初獲取特許經(jīng)營(yíng)權時(shí)的整體物價(jià)指數和投資成本與現在相比，都偏低了，導致如果根據協(xié)議中的公式計算，最終補償金額明顯小于該特許經(jīng)營(yíng)權的實(shí)際價(jià)值。如果仍按此方式計量，投資人則要求在實(shí)際價(jià)值上增加額外補償。從另一方面說(shuō)，若政府根據協(xié)議條款補償反而可額外獲利，也不符合市場(chǎng)的公平性原則，導致交易雙方很難達成一致。
如何減小雙方的分歧呢？站在既要能夠滿(mǎn)足政府方司法審核的要求，又要對原特許經(jīng)營(yíng)單位的所有股東負責的角度上，我們提出了可得利益損失的概念，即特許經(jīng)營(yíng)單位若同意將項目回售給政府，需要花費一定的時(shí)間才能在市場(chǎng)上尋找合適的同類(lèi)項目進(jìn)行投資并獲取收益，對該時(shí)間段內特許經(jīng)營(yíng)單位的損失即為可得利益損失，這個(gè)可得利益損失一般為項目一年到兩年的收益，反映在協(xié)議補償條款上，即對投資人未來(lái)一年至兩年的收益進(jìn)行補償。同時(shí)，我們再運用收益法進(jìn)行雙向驗證。這樣操作既考慮了原特許經(jīng)營(yíng)單位的訴求，又為政府方提供了合規的依據。
在談判中可以發(fā)現，政府方和投資人對于同一個(gè)項目的關(guān)注點(diǎn)是完全不同的。政府方會(huì )更在意程序的合法合規性，項目的推動(dòng)需要有協(xié)議和法律依據的支持。而投資人則更希望項目回購是一個(gè)市場(chǎng)化行為，更關(guān)注項目的市場(chǎng)價(jià)值。這也提醒我們，在編制特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議時(shí)，需要站在雙方的角度去關(guān)注協(xié)議的可行性，對雙方無(wú)法確認或很難執行的條款留出最后協(xié)商的兜底條款，給雙方在未來(lái)發(fā)生爭議時(shí)留出騰挪空間。
二、回購對價(jià)確定
在回購項目中雙方爭議的最大焦點(diǎn)一定是在價(jià)格上，在本項目的談判中，雙方同意以收益法對項目?jì)r(jià)值進(jìn)行做初步確認，在收益法下對特許經(jīng)營(yíng)權估值是對項目的未來(lái)凈現金流和折現率進(jìn)行合理取值。但是既然是對未來(lái)的現金流進(jìn)行估計，必然會(huì )存在一定的不確定性，在談判階段以下兩點(diǎn)成為了爭議的焦點(diǎn)。
一是在現金流的估計上，我們采用了直接法作為計量手段，從企業(yè)自身財務(wù)報表中的凈現金流量入手，剔除與企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)或不可持續的現金流量，來(lái)預估未來(lái)每年的凈現金流。這種方法比較簡(jiǎn)便，需要從現有的現金流出發(fā)，尋找非經(jīng)營(yíng)性產(chǎn)生的現金流，比如一些母子公司之間的現金轉移。對于這部分內容，需要關(guān)注是否母子公司之間存在實(shí)質(zhì)性的交易，若是由子公司向母公司購買(mǎi)藥劑或自產(chǎn)設備，則應歸類(lèi)為與經(jīng)營(yíng)相關(guān)的內容，若僅僅只是發(fā)生資金的歸集，則不僅要還原項目公司的現金流，還要同時(shí)考慮該筆資金帶來(lái)的資本性收益是否做處理。在使用這種方式時(shí)，還需特別注意管理人員工資可能遺漏計量的問(wèn)題，一般來(lái)說(shuō)對于項目公司的管理層很可能存在母公司發(fā)放工資的情況，此部分費用無(wú)法在項目公司的報表中體現，對于管理人員，可能身兼多個(gè)項目的重要職位，但是從項目角度來(lái)看，管理人員這個(gè)崗位是必不可少的存在，不能忽略這部分費用。
在采用直接法估計未來(lái)現金流時(shí)，原特許經(jīng)營(yíng)單位對大修維修費用提出了較大的爭議，對方認為特別是大修費用不應作為必然支出項成為未來(lái)現金流支出的一部分，而設備的更新維護由于對方母公司有自己的產(chǎn)品或良好的合作伙伴而應計入項目公司的利潤中去。而我方則認為由于即使運營(yíng)至特許經(jīng)營(yíng)期滿(mǎn)，為達到移交標準，設備更新和大修費用作為項目公司來(lái)說(shuō)是必須支出項，則應該作為未來(lái)現金流的扣減項。
二是在折現率的選擇上，對于資產(chǎn)估值來(lái)說(shuō)，折現率的選取雖然沒(méi)有現金流那么復雜，但是所產(chǎn)生的影響非常大。因為選擇不同的折現率對最終整體的估值可能產(chǎn)生超過(guò)50%的差異。在估值中，最常使用計算折現率的是加權資本成本（WACC），但是對于一個(gè)特許經(jīng)營(yíng)權項目，很難獲得一個(gè)準確的加權資本成本。無(wú)論是股權的成本，債權的成本，β的計量，債和股之間的比例，都不是一個(gè)穩定的關(guān)系。由于母公司通常比較多元化，而項目公司的業(yè)務(wù)比較單一化，如果套用母公司的指標計量，也存在較大的不合理性。而項目公司自身財務(wù)報表的收益率也無(wú)法代表折現率，這是由于項目公司的收入并不僅只有運營(yíng)部分的收益，同時(shí)還包含了投資部分的回報。
為解決這一問(wèn)題，我方在指定談判策略時(shí)，先就折現率劃定一個(gè)大概范圍，最低不低于資本市場(chǎng)上獲取資金的資本成本，最高不超過(guò)同類(lèi)項目的最高回報，雙方在一定區間內協(xié)商，也可以讓差異不會(huì )過(guò)大。
在現金流和折現率的差異都被逐漸縮小至一定的范圍之后，不僅減小了雙方對于項目?jì)r(jià)值的認識差異，同時(shí)也給雙方談判留了一定的空間，為最終高效協(xié)商鋪平了道路。
在本項目的回購對價(jià)確認中可以發(fā)現，我司首先確定了回購價(jià)值的計量方式，讓雙方能夠在同一模式上開(kāi)展討論，并逐一梳理出雙方能夠認可一致的基本假設，對無(wú)法完全確認的參數也劃定一個(gè)區間，最終計算出整體價(jià)值的大概范圍，最終再交給政府做最終定奪，也就為談判爭取了更多的空間，便于雙方逐步達成一致。
三、提前終止操作模式
在雙方就回購對價(jià)基本達成一致后，投資人突然提出不接受和政府簽署終止協(xié)議的方式，而是要求股權轉讓?zhuān)赐顿Y人將其在當地的項目公司股權100%轉讓給政府指定的第三方接收單位。突如其來(lái)的變化讓政府措手不及，而且這個(gè)緊要關(guān)口也沒(méi)有合適的單位愿意接收項目公司的股權轉讓。但投資人堅持這個(gè)條件不松口，甚至拒絕和政府進(jìn)一步談判，回購暫時(shí)進(jìn)入僵局。
面對這個(gè)局面，項目組成員著(zhù)手私下找雙方了解原因，主動(dòng)了解他們各自堅持的癥結是什么。經(jīng)過(guò)多方溝通和努力，終于了解到投資人之所以堅持提出這種模式，主要原因有二：
股權轉讓的費用直接轉入項目公司的母公司，因母公司是高新技術(shù)企業(yè)，所得稅稅率為15%，而項目公司非高新技術(shù)企業(yè)，所得稅稅率為25%，因此預計可以省下一筆可觀(guān)的稅費；
股權轉讓模式下，投資人無(wú)需對項目公司進(jìn)行清算注銷(xiāo)，節省了和當地政府相關(guān)部門(mén)就清算工作溝通協(xié)調的時(shí)間和精力。
找到了原因問(wèn)題就解決了一半。于是我們一方面在業(yè)主支持下和稅務(wù)部門(mén)積極溝通，爭取在合規途徑下給投資人最大的稅收優(yōu)惠；另一方面與業(yè)主一起和政府相關(guān)部門(mén)做工作，確保在后續投資人清算注銷(xiāo)項目公司時(shí)給與適當的支持和協(xié)助。
同時(shí)，為了保住前期的談判成果，政府也做出了一點(diǎn)讓步，考慮到投資人在兩個(gè)污水廠(chǎng)特許經(jīng)營(yíng)期間的良好運營(yíng)記錄和管理經(jīng)驗，政府提出可以考慮在接下來(lái)一段時(shí)間內將兩個(gè)污水廠(chǎng)繼續交給投資人委托運營(yíng)。
從這也可以看出，此類(lèi)項目談判過(guò)程中有各種意想不到的情況發(fā)生，也存在一些未知的風(fēng)險。而作為第三方專(zhuān)業(yè)機構，我們既要堅守原則，又要有解決問(wèn)題的靈活性。當然，這也提示我們，此類(lèi)項目中，不同的操作模式會(huì )有不同的后果，促使我們從項目一開(kāi)始就全面思索什么樣的操作模式對交易雙方來(lái)說(shuō)才是最有利的。
四、稅費處理問(wèn)題
在前述問(wèn)題達成一致后，稅費問(wèn)題成為了最后的爭議點(diǎn)。在政府回購特許經(jīng)營(yíng)權的過(guò)程中，涉及到一系列稅收問(wèn)題。
在上文中提到了轉讓方式和稅收優(yōu)惠的問(wèn)題，如果投資人通過(guò)股權轉讓方式出售項目公司，交易主體為投資人所在地，因此交易所產(chǎn)生的稅費需交至投資人所在地的稅務(wù)部門(mén)。這可能導致當地政府愿意選擇直接回購特許經(jīng)營(yíng)權的方式，讓投資人對原項目公司進(jìn)行清算，將轉讓價(jià)款支付至項目公司，從而使稅收留在當地。
除了本項目中存在的母公司和項目公司稅率不同的情況以外，這種方式仍然可能給投資人帶來(lái)額外的負擔和稅收壓力。因為對于投資人而言，母公司有更多的成本項和增值稅進(jìn)項來(lái)做稅務(wù)統籌。相比之下，項目公司的稅務(wù)籌劃空間小得多，所以可能需要承擔更多額外的稅費。而如果將這部分稅費納入交易對價(jià)中考量，政府方按照現行稅收分配規則，無(wú)論是增值稅還是所得稅，大部分都歸中央所有，如果將全部稅費算入交易對價(jià)，對當地政府無(wú)疑是一種損失。
所以，我司認為稅費問(wèn)題需要在最初階段進(jìn)行綜合考慮，在最終交易過(guò)程中任何情況下都不能免除交易雙方繳稅的責任義務(wù)。因此，在稅費方面的處理需要更加謹慎和全面地考慮，以確保交易的可行性和順利推進(jìn)。
上述種種，主要對我們在項目執行過(guò)程中遇到的重要問(wèn)題進(jìn)行分析，希望通過(guò)我們的分享，讓讀者朋友們窺見(jiàn)一二。那本項目為何能達成一個(gè)雙方都滿(mǎn)意的結果呢？我們覺(jué)得有如下幾個(gè)主要原因。
雙方有良好的合作基礎
從投資人2009年進(jìn)入當地市場(chǎng)，一直到2023年底特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議終止，投資人和政府都保持良好的合作關(guān)系，投資人的運營(yíng)績(jì)效也一直名列全市前茅，獲得當地政府的認可。
投資人發(fā)展第二增長(cháng)曲線(xiàn)
投資人有新的發(fā)展方向，需要資金支持。當下經(jīng)濟環(huán)境下，環(huán)保企業(yè)都在尋找第二增長(cháng)曲線(xiàn)。本項目投資人近期剛確立新的戰略發(fā)展目標，并在上海成立了新公司，計劃花重金來(lái)發(fā)展第二增長(cháng)曲線(xiàn)。而該市政府回購兩個(gè)污水廠(chǎng)的資金，正好派上用場(chǎng)。
雙方領(lǐng)導積極推動(dòng)此事
某市市政府對此項目非常重視，第一時(shí)間就成立了由分管副市長(cháng)負責的工作專(zhuān)班，并在啟動(dòng)前期就選聘專(zhuān)業(yè)咨詢(xún)機構入場(chǎng)，協(xié)助制定談判策略。談判過(guò)程中，市政府多次邀請投資人高層赴項目當地溝通，且由分管副市長(cháng)親自帶隊去投資人總部溝通，確保了溝通順暢。
咨詢(xún)機構的專(zhuān)業(yè)保障
咨詢(xún)機構進(jìn)場(chǎng)早，提前協(xié)助政府方制定談判策略和流程；并且在談判過(guò)程中，積極推動(dòng)雙方達成一致，同時(shí)維護住前期談判成果；談判陷入僵局時(shí)，主動(dòng)尋找破冰方案，最大程度撮合雙方。
隨著(zhù)《國務(wù)院辦公廳轉發(fā)國家發(fā)展改革委、財政部〈關(guān)于規范實(shí)施政府和社會(huì )資本合作新機制的指導意見(jiàn)〉的通知》（國辦函〔2023〕115號）和《基礎設施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》（修訂征求意見(jiàn)稿）的發(fā)布，我們可以預見(jiàn)，政府與社會(huì )資本合作的制度將進(jìn)一步完善，上面提到的協(xié)議約定、提前回購、稅收公平等問(wèn)題也將得到妥善處理。讓我們一起期待，特許經(jīng)營(yíng)作為一種重要的合作模式，繼續為我國基礎設施建設和運營(yíng)貢獻力量。
【感謝閱讀】